中信證券研報認為，在經(jīng)濟周期回升的大背景下 ，對股市依舊可以保持樂觀 ，但在估值變化后，配置方向上可以更加謹慎。建議投資者一方面關(guān)注非銀板塊在估值偏低、投資業(yè)績快速增長下的補漲機會 ，另一方面關(guān)注四季度大宗商品價格上行預(yù)期下的周期板塊投資機會 。債券已經(jīng)具備較強配置 ，但估值吸引力仍有不足，建議等待央行寬貨幣政策信號更為明確后選擇入場 。大宗商品在四季度有望延續(xù)亮眼表現(xiàn) ，黃金 、有色確定性較強 ，原油建議關(guān)注供給端的潛在變化。
全文如下大類資產(chǎn)｜定價主線從預(yù)期到現(xiàn)實（2025年10月）
在經(jīng)濟周期有望回升的大背景下，對權(quán)益資產(chǎn)依舊可以保持樂觀 ，不過流動性的斜率可能出現(xiàn)變化 、股市估值也已經(jīng)處于較高水平 ，因此配置方向上可以更加謹慎 。債市已經(jīng)具有配置價值但估值吸引力尚有不足，可以等待央行寬貨幣信號明確后右側(cè)入場 ，大宗商品整體具有較強配置價值 ，黃金、有色確定性更高 。
▍宏觀與政策：趨勢比波動更重要。
盡管今年股債行情看似由流動性 、監(jiān)管政策 、貨幣政策和風險偏好等多種因素影響，但經(jīng)濟周期回升的預(yù)期才是今年大類資產(chǎn)定價的最重要主線 。從周期的領(lǐng)先指標看，經(jīng)濟周期回升的阻力正在減弱 。不過 ，對于短期資產(chǎn)表現(xiàn)而言 ，基本面變化的斜率可能更為重要。斜率的變化一方面在于政策，短期內(nèi)政策的特征在于成效較好的財政政策使用進度已經(jīng)較高 ，而增量政策可能以小規(guī)模政策性金融工具和寬貨幣政策為主；斜率的變化另一方面則在于流動性的微妙變化 ，M1擴張速度存在放緩的風險，活躍資金進一步入市的意愿也可能有所變化 。
▍海外：戰(zhàn)術(shù)上重視擾動 ，戰(zhàn)略上無需恐慌 。
近期海外市場波動加劇 ，引發(fā)波動的主要為兩條主線。第一條主線是美國勞動力市場惡化、美聯(lián)儲降息和美國政府停擺之間的連鎖反應(yīng) 。美國政府的停擺導致非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)暫停公布 。市場缺乏了觀察降息后勞動力市場走勢的關(guān)鍵指標；此外，美聯(lián)儲降息本就明顯滯后于勞動力市場的惡化 ，且當前小非農(nóng)延續(xù)了低于市場預(yù)期的低迷表現(xiàn) ，因此，數(shù)據(jù)的暫停公布使得美國勞動力市場走勢和美聯(lián)儲降息的及時性與力度不清晰。第二條主線在于特朗普政府的關(guān)稅新風波。長期而言 ，關(guān)稅可能是當下一整屆特朗普政府任期的重要主旋律 ，且從當前美國對各國關(guān)稅水平看，關(guān)稅政策高烈度的特征已經(jīng)較為明顯；短期而言，當前股債性價比仍處于均值以下兩倍標準差附近 ，風險資產(chǎn)相對避險資產(chǎn)的估值仍處于高位 ，因此，戰(zhàn)術(shù)上可以重視以美國短期關(guān)稅問題為代表的海外擾動 。
▍大類資產(chǎn)配置策略判斷 。
雖然今年以來股債市場動量效應(yīng)顯著 ，但可以發(fā)現(xiàn)對經(jīng)濟基本面的提前定價才是市場的最核心矛盾。在對風險資產(chǎn)保持樂觀的同時 ，也需注意戰(zhàn)術(shù)上的細節(jié)變化 。細節(jié)變化之一在于市場估值：市場的風險偏好進一步拔高的空間比較有限，權(quán)益資產(chǎn)很難因為投資者偏高的風險偏好而進一步大幅上行 ，分子端的表現(xiàn)對權(quán)益資產(chǎn)的影響可能更為重要 。細節(jié)變化之二在于四季度正是驗證領(lǐng)先指標向經(jīng)濟周期傳導的關(guān)鍵時點。在經(jīng)濟周期回升的大背景下 ，對股市依舊可以保持樂觀，但在估值變化后 ，配置方向上可以更加謹慎 。建議投資者一方面關(guān)注非銀板塊在估值偏低 、投資業(yè)績快速增長下的補漲機會 ，另一方面關(guān)注四季度大宗商品價格上行預(yù)期下的周期板塊投資機會 。債券已經(jīng)具備較強配置，但估值吸引力仍有不足 ，建議等待央行寬貨幣政策信號更為明確后選擇入場。大宗商品在四季度有望延續(xù)亮眼表現(xiàn) ，黃金 、有色確定性較強，原油建議關(guān)注供給端的潛在變化 。
▍風險因素：
國內(nèi)穩(wěn)增長政策不及預(yù)期；地緣政治沖突超預(yù)期；美聯(lián)儲降息幅度不及預(yù)期；海外風險事件負面沖擊超預(yù)期 。
（文章來源：人民財訊）
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